Estará realmente o mundo embriagado de Dólares?

Nos últimos anos certos países do mundo têm acumulado reservas surpreendentemente avultadas em activos norte-americanos. De facto estima-se que actualmente os EUA tenham um passivo face ao exterior avaliado em mais de 16 triliões de dólares, representando este número uma duplicação do passivo norte-americano em 1999. É certo que muita dessa acumulação de activos deve-se em grande parte à politica de certos países em indexar as suas divisas ao dólar americano. A título de exemplo refira-se os cerca de 3 triliões de dólares em títulos negociáveis americanos detidos pelos países do Leste Asiático sob a forma de reservas oficiais (refira-se que a política de aquisição de dólares por parte do Japão no início da década actual não teve como objectivo a indexação do iene ao dólar mas a introdução de liquidez no seu mercado entorpecido – sobre esta questão veja-se esta excelente palestra de John Taylor). Pela sua dimensão e pelo crescimento rápido, estes números têm sido frequentemente comentados e têm surgido algumas vozes de preocupação por parte de decisores políticos nos EUA. Mas será que existem motivos fortes para preocupação? Estará o mundo tão embriagado de dólares que se tema que a ressaca será ainda pior? Uma correcta avaliação de todos os factos e hipóteses económicas envolvidas poderá clarificar melhor esta questão.

Quando estes números são apresentados, raramente se refere que não são apenas os fluxos de capitais para os EUA do restante mundo que estão a aumentar (sob a forma de disponibilidades do resto do mundo para os EUA), mas que também os fluxos dos EUA para o resto do mundo se encontram a crescer rapidamente. O valor líquido dessa diferença será representado pelo saldo da balança corrente. Esse agregado têm registado défices crescentes nos últimos anos (representando actualmente cerca de 5% do PIB americano).
A grande questão que se coloca é saber se os EUA conseguirão financiar este défice nuns termos tão favoráveis como tem tido até agora. Ou de outra maneira, se os investidores do resto do mundo estarão dispostos a aceitar taxas de retorno tão baixas pelo capital que emprestam aos EUA (por exemplo nas obrigações do tesouro) ou preço de activos tão elevados (das taxas de câmbio).

No entanto, o valor do défice da balança corrente americana e dos fluxos de capitais para os EUA podem estar a ser mal interpretados, se essa interpretação se traduzir na ideia de que as carteiras de investidores em todo o mundo estão a ficar perigosamente expostas a activos norte-americanos. Esta análise falha na avaliação do impacto da globalização financeira na circulação global de capitais. Para que os activos americanos estejam a ganhar importância na carteira dos investidores do restante mundo é necessário que o fluxo de capitais para os EUA seja mais rápido que o fluxo para os outros países, tendo em conta a dimensão do mercado de cada país.

Os investidores têm normalmente preferências de investimento nos seus próprios países ainda que posam retirar uma menor remuneração do seu capital. Isto acontece porque o conhecimento de outros factores do mercado que também influenciam os investimentos é mais profundo a nível local (informação como oportunidades de negócio e arranjos institucionais). Este fenómeno é conhecido pelos economistas como enviesamento doméstico e é caracterizado pelo facto dos investidores estarem demasiadamente expostos aos activos do seu próprio país. Um dos aspectos mais característicos da globalização financeira é o da redução deste enviesamento devido a alterações tecnológicas que facilitam a circulação da informação. Logo a redução desse enviesamento resultará num aumento do investimento para os países onde os mercados têm maior expressão, notavelmente os EUA. Atente-se no gráfico seguinte relativamente à tendência da parte da poupança total que é investida no exterior nos últimos anos.

Num recente artigo os economistas Higgins e Klitgaard calcularam valores teóricos para o investimento esperado caso os investidores diversificassem de forma óptima as suas carteiras (pelo menos no quadro dos modelos de racionalidade CAPM) e compararam com o investimento realmente efectuado nos últimos anos. Obviamente que no quadro teórico os maiores mercados (em capitalização) devem absorver uma quantidade igual à sua proporção na soma de todos os mercados (sendo que o mercado accionista americano representa 45% em capitalização do mercado de acções mundial, os EUA devem receber 45% de um investimento diversificado em acções). A tabela seguinte relaciona o investimento efectivo com o investimento neutro (teórico), em que valores muito superiores à unidade representam um sobre investimento.
Em estudos anteriores, Bertaut e Griever estudam o investimento internacional em títulos utilizando uma metodologia de estudo semelhante, mas comparando para diversos países (onde existiam dados disponíveis) o investimento em títulos norte-americanos e o investimento em títulos do restante mundo quando ponderados pela capitalização dos respectivos mercados. Os resultados apresentados, para além de confirmarem que os diversos países ainda apresentam um enviesamento doméstico considerável, mostra ainda que a maior parte dos países analisados apresenta uma exposição superior em activos de países que não os EUA do que em dólares. O gráfico seguinte mostra esses resultados com a maioria dos países abaixo da linha de 45º.
Os dados apresentados parecem então explicar que o rápido crescimento de fluxos de capitais para os EUA (financiando assim grandes défices comerciais) não é nada mais do que o reflexo da crescente globalização financeira, reflectida numa maior disponibilidade e confiança nos investidores em acederem a diferentes mercados para aplicarem os seus capitais.

Esses investidores agindo no melhor do seu próprio interesse tenderão a fazer as suas aplicações em mercados com maior dimensão, melhores alternativas de escolhas, elevada liquidez, direitos defendidos por sistemas judiciais eficazes. Fruto de uma longa tradição na economia de mercado os EUA é a nação que mais apresenta mercados de capitais com essas características desejáveis.

No entanto a sobriedade é por si só uma virtude. Lentamente iremos assistir a uma redução de fluxos de capitais para os EUA, à medida que outras economias e os seus mercados financeiros se vão desenvolvendo. Essa redução de fluxos significará que os EUA não vão financiar o investimento elevado indefinidamente com condições tão favoráveis como aquelas que hoje tem. No entanto esse ajustamento será gradual e lento. Para bem do seu país e para bem do mundo esperemos que os EUA ajustem a sua economia por forma a depender menos do financiamento do exterior (ou através de maior poupança ou maior produtividade).

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